公交IMF狆國式溢炪芣容小觑

2020-09-20 03:40

全球经济正处于一种对流状态中,一边是发达经济体复苏影响外围,另一边是以中国为代表的一位监管人士告诉新兴经济体影响全球。

国际货币基金组织(IMF)于7月29日发布《溢出效应报告》(Spillover Report,下文称报告)对五个系统重要性国家或地区(中国、欧元区、日本、

英国和美国)进行分析。报告指出,以英美两国为代表的发达经济体或将最先开启货币政策正常化进程,其能否确保平稳退出量化宽松(QE)对全球至关重要;而自危机以来,新兴经济体增速并未获得全面提振,IMF认为这或将通过贸易、大宗商品价格、全球金融体系等渠道产生回溢效应(spill back)。值得一提的是,在这股对流浪潮之中,以中国为代表的新兴经济体在部分领域的影响力不容小觑。 平稳退出QE至关重要

随着以英美为首的发达经济体持续复苏,货币政策开始向正常化回归。然而,IMF在报告中强调,发达经济体能否平稳退出QE、经济持续下行的新兴市场如何应对溢出效应是当前主要挑战。

报告指出,退出QE过程中的溢出效应和风险主要取决于三大关键因素:推高基准利率的主要因素;能否平稳推进正常化进程;溢出效应接受国的基本面。

其一,实际冲击(real shock)和货币冲击(money shock)要区别对待。前者与利率上升相关,即主要发达经济体的增长强于预期或风险偏好上升,这不会显着推高新兴市场收益率;反之,货币冲击或将导致新兴市场长债收益率大幅攀升,这主要由于溢出效应来源国的货币政策立场发生改变,而导致融资条件意外收紧。

其二,对于主要央行而言,退出QE的策略和沟通方式将越发复杂。在最优情境下,发达经济体的更快速复苏将促进全球增长;然而金融稳定问题或政策不确定性或将导致过快退出(bumpy exit)QE,并对全球造成负面溢出;此外,市场对央行政策的误读或将导致超调风险(overshooting),这将加大退出成本。

其三,核心基本面对应对外部冲击起决定性作用。IMF研究表明,基本面较强的新兴经济体,溢出效应对其收益率的影响也越弱。例如,充足的外汇储备、低通胀、平衡的经常账户、深化的金融市尝强劲的潜在增长以及灵活的汇率机制,这些都将减弱负面溢出效应。

中国引领回溢效应

全球经济对流中,既然有来自发达经济体的溢出,也有来自新兴市场的回溢。报告指出,回溢的渠道主要有三:贸易、大宗商品价格和全球金融系统。

IMF数据指出,就贸易而言,中国增速放缓1个百分点将使发达经济体平均损失0.15个百分点的增速,甚至大于对其他新兴经济体的影响。其中,日本所受影响最为严重,主要由于两国的贸易联系十分紧密。

在全球金融系统方面,中国的全球影响力更是越发突出。IMF特别指出,中国是世界第二大资本输出国(仅次于美国),且中国央行是美国金融资产的最大持有方。一旦新兴市场受到冲击,中国或将抛售外汇储备以捍卫人民币, 这无疑将推高发达经济体的长端国债收益率。

不过,从总体GDP来看,退出QE给新兴经济体造成的影响明显大于发达经济体。IMF数据显示,新兴市场经济增速每放缓1百分点将使发达经济体一年损失0.2百分点;反之,发达经济体对新兴市场的影响则是其两倍有余,这也与双方在全球GDP的占比相符。

此外,IMF更提出了近年来不断凸显的相邻效应(neighborhood effect),即中国在贸易、跨境融资和汇款方面都会对部分周边新兴经济体产生溢出效应。

报告指出,亚洲一体化进程快于其他地区,而中国同亚洲各国的贸易联系显着加强。目前,中国已经成为其他亚洲国家最终产品的最大消费国,同亚洲中低收入国家的贸易联系不断加强,自2000年以来,中国同太平洋岛屿国家的贸易量翻了七倍。随着区域一体化的深入,来自中国的溢出效应将越发显着。根据IMF估算,中国GDP增速每放缓1个百分点,一年后的亚洲经济增速将下降3个百分点。

从外商直接投资(FDI)来看,1990年以来,亚洲区域间FDI增长15个百分点,中国占比能有多大的风险呢? 投资者以为自己购买的产品就跟普通股票一样高达1/3,主要流向亚洲中低收入国家,如蒙古、缅甸、柬埔寨、越南等。

此外,投资在过去几年是中国经济增长的主要驱动力,而中国投资的急剧减速将影响其他主要大宗商品出口国,如印尼。此外,旅游业、外商直接投资(FDI)也是中国产生溢出效应的主要渠道。

对此,IMF建议新兴经济体迅速重建缓冲以加强本国经济韧性,并建立金融安全。对于低收入国家而言,应该施行结构性改革以吸引FDI。此外,应该加大对基础设施、健康、教育等公用投资,这将拉动包含旅游业在内的私人投资。

沟通价值凸显

面对不断翻涌的对流大潮,报告反复强调了有效沟通的重要性。若市场参与者无法明确判断政策意图,这将导致正常化进程偏离轨道。

报告对此提出三大建议。其一,央行的沟通应该聚焦政策权衡,而非具体目标或时点。例如,央行应解释货币政策可能依经济情况而变,这比给出固定路径更为重要。

其二,央行应该解释金融稳定因素在政策决定中扮演的角色,包括金融稳定与央行法定使命的联系;此外,向市场有效传达央行对杠杆扩张、信用风险以及期现溢价趋势的评估,这将防止市场误读。

其三,央行可描述资产负债的预期趋势,明确一旦情况较预期出现偏离,将激发特定政策行动,这可大大减少极端市场定位。

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